《中國經濟周刊》 記者 孫冰｜北京報道

導語：中概股是特定歷史時期的特定歷史產物，畢竟這世界上并沒有歐洲概念股、日本概念股、韓國概念股……從1992年華晨汽車登陸紐交所，中概股已經走過了30年，它們的使命會發生變化嗎？仿佛站在十字路口的中概股，未來將走向何方？這是個重要問題。

1978年，中國打開了改革開放的大門，但資本市場與世界鏈接，要到20世紀90年代才拉開序幕，而后來在全球資本市場占據一席之地的“中國概念股”也由此時誕生。

1992年10月9日，華晨汽車（NYSE：CBA）在美國紐約股票交易所掛牌上市，作為第一家在境外上市的中國企業，華晨汽車也因此成為“中概第一股”。

1993年7月15日，香港迎來了第一家H股上市公司青島啤酒（00168.HK）；同年，上海石化（600688.SH，00338.HK，NYSE：SHI）成為內地第一家同時在香港、紐約、上海三地上市的企業。

此后的30年間，作為中國對外開放的措施之一，一批又一批中國企業開始陸續試水在境外資本市場上市融資，從H股（香港）、N股（紐約）到S股（新加坡）、L股（倫敦）……不斷加快融入國際資本市場的步伐。

如今，中概股的主體已經從最初的國有企業，逐漸變為科技互聯網領域的民營企業和創業公司。雖然30年間有很多公司被大浪淘沙，但也成長出騰訊、阿里巴巴、百度、網易、拼多多等創造出驚人投資回報率的傳奇公司，被全球投資者所津津樂道。

根據21數據新聞實驗室發布的《2021年中國上市公司市值500強》榜單數據顯示，截至2021年12月31日，在上海、深圳、香港等全球16個交易所上市的中國上市公司共8276家，相比前一年增加534家；總市值141.98萬億元，相比前一年增長3.95%。（剔除已退市公司）

根據Wind數據顯示，截至2022年4月11日，境外的中概股已有377家，其中美股中概股280家。

目前，美國資本市場依然是容納最多中概股，也是中概股融資規模最大的地方。但身處于復雜而多變的中美關系中，中概股也在30年間跌宕不斷，幾度起伏冷暖。從某種意義上講，中概股既是中國對外開放、參與全球化的信心尺，也是中美關系的晴雨表。

最近一年多以來，動蕩與下跌成為中概股的主題詞。中信建投的一份研究報告稱，2021 年2 月至2022 年3 月，在美國上市的中概股遭遇有史以來最大危機，280多只美股中概股總市值從去年峰值2.8萬億美元暴跌至1.4萬億美元，縮水一半。

而今年3月，俄烏沖突等地緣政治元素，裹挾著中美兩國的監管政策變化和互相博弈，引發了中概股遭遇罕見的暴跌。

根據Wind數據，截至2022年4月11日，過去一年時間里，股價“打1折”（低點較高點跌幅超過 90%）的在美中概股公司是49家，股價“打2折”（跌幅超過 80%）的在美中概股公司有113家，合計已經占在美中概股公司接近一半。在今年3月的暴跌中，所有在美中概股的市值甚至下探到了1萬億美元以下。

實際上，最近一年多以來，中概股整體的頹勢也與美股市場在2021年屢創新高的向上走勢并不同步，這可能意味著中概股的估值體系發生了變化。

毋庸置疑，中概股是特定歷史時期的特定歷史產物，畢竟這世界上并沒有歐洲概念股、日本概念股、韓國概念股……30年了，它們的使命會發生變化嗎？仿佛站在十字路口的中概股，未來將走向何方？這是個重要問題。

從“摸著石頭過河”，到迎來“高光時刻”

“引進來”和“走出去”，這是中國改革開放四十多年以來，在諸多領域都采用的發展路徑，資本市場當然也不例外。

1992年，中國證券監督管理委員會正式成立，在推動國內資本市場有序健康發展的同時，也開始探索國內企業到海外上市，融入國際資本市場。

國企中概股“探路”，互聯網和新經濟崛起

首任證監會主席劉鴻儒曾在接受《中國經濟周刊》采訪時回憶，當時是中國有史以來第一次創建證券監管機構，是一項全新的工作，作為第一代拓荒人，當時沒有現成的經驗可參考，一切要從頭學起，邊學邊干，真正的“摸著石頭過河”。

利用股票市場吸引外資，大膽進行證券產品創新，推出H股、N股，是劉鴻儒在任期間的重大貢獻。1993年6月19日，中國證監會、上海證交所、深圳證交所與香港證監會、香港聯交所簽訂了五方監管合作備忘錄，內地企業境外上市的大門由此打開。

首批亮相國際資本市場的中國公司大多數是具有市場優勢的國有企業，如中石油、中海油、中石化“三桶油”陸續“出海”；中國工商銀行、中國建設銀行、中國銀行等上市后很快躋身全球TOP市值銀行之列；中國移動、中國聯通、中國電信三大運營商同時掛牌美國紐約證券交易所和香港聯交所……這些大“紅籌股”都曾創造過驕人的融資紀錄。

到了2000年前后，隨著互聯網和新經濟的崛起，中概股影響力和想象力被拓展到新的維度內，最具劃時代意義的就是新浪網以創新性的“VIE模式”（VariableInterest Entities，可變利益實體）登陸美國納斯達克，這為后來者蹚出了一條通往美國資本市場的捷徑。隨著搜狐、網易陸續赴美IPO，美股迎來了第一波中概股上市高潮。之后，攜程、藝龍、盛大、第九城市、百度又掀起了赴美上市的第二波高潮。

“搖滾明星般的商業偶像”

華爾街雖然在遙遠的千里之外，但那里發生的故事對中國國內的沖擊力也不可小覷。從那時起，即使在普通老百姓的印象中，“去美國敲鐘”也成為定義成功和走上人生巔峰的標簽之一。

當搜狐創始人張朝陽露出腹肌登上時尚雜志的封面，演講時幾乎受到搖滾歌星般的待遇；當網易創始人丁磊、盛大創始人陳天橋在三十歲出頭的年紀，就成為登頂富豪榜的“中國首富”；當百度創始人李彥宏成為帶有偶像化光環的企業家，甚至有粉絲追隨……這些互聯網浪潮中的創業者變身為一個時代的“數字英雄”，成為一代年輕人崇拜的偶像，也激勵了一批又一批中國年輕人投身創業大潮之中。

2009年4月2日，紐約時報廣場附近的納斯達克大型電子屏幕顯示搜狐張朝陽的巨幅照片。

當地時間2018年3月28日，美國紐約，彈幕視頻網站嗶哩嗶哩（簡稱B站）在美國納斯達克正式上市。

當地時間2018年3月29日，愛奇藝正式在納斯達克掛牌上市，愛奇藝創始人龔宇與百度CEO李彥宏敲鐘。

但不可否認，這些“商業英雄”的傳奇背后，是中國開始融入全球資本市場的宏大歷史背景，是中國改革開放奇跡的一個側面。在國內金融機構和資本市場還無法為創業者提供合適融資渠道時，幫助這些中概股公司成活和成長的，最初更多是國際上的風險投資；而登陸海外資本市場，也讓這些公司實現了進一步的發展壯大。

張朝陽的天使投資人是自己在麻省理工學院的幾位教授；李彥宏的幾輪風險投資都來自美國硅谷；馬云找過數十家VC融資但無人理睬，高盛和軟銀成為先后把阿里巴巴從瀕死拉回的“貴人”；馬化騰曾因經營困難一度想要賣掉公司，是IDG資本和李澤楷的盈科數碼讓騰訊成功續命，后來南非報業集團旗下的MIH接手了前兩者的騰訊股份，并一路持有至今，目前MIH仍是騰訊的最大股東。

當然，通過投資這些中概股公司，也讓很多國際資本得以直接分享到“投資中國”的豐厚回報。比如，騰訊讓MIH實現了20年超7000倍的投資回報率，至今仍是投資圈的傳奇。

網易公司創始人丁磊曾如是對外表示，在過去的20年里，全世界的上市企業中只有100家每年的資本回報率都超過20%。而中國只有兩家，一家是茅臺，另一家是網易。網易曾創造了在15年時間里股價累計漲幅近2600倍的傳奇。

“華爾街不懂中國”？中概股高光背后的辛酸

張朝陽曾在接受《中國經濟周刊》采訪時用“風雨飄搖，整天擔心被董事會炒魷魚”來描述自己和搜狐早期的不安狀態。

登陸納斯達克曾讓搜狐一時風光無二，但張朝陽與華爾街的恩怨情仇也就此開始。對于“搜狐的市值不到公司現金的一半”，張朝陽多次表達了自己的不滿：華爾街根本就不懂中國，不懂搜狐。

“華爾街不懂中國”，從中國公司開始登陸美國資本市場這句 “名言”就一直流傳，只是故事主角和劇情一直在不斷更新著，版本各不相同，但辛酸卻如出一轍。

2000年全球性的互聯網泡沫破滅，中概股也無法獨善其身。新浪、搜狐、網易都熬過了漫長的“1美元”煙蒂股時期。曾經的華爾街“優等生”百度，從2005年8月上市之后10年間股價上漲了50倍，但之后便開始經歷相當長時間的股價低迷。很多中概股公司都出現過市值低于公司現金，或者不如公司辦公樓值錢的情況。

不過，金融危機之后，奧巴馬政府進一步放寬了中小企業的上市門檻，這也將中國企業的赴美熱情推向了又一輪高潮。將2010年稱為華爾街的“中國年”并不夸張，因為這一年里赴美上市中國企業數量達到創紀錄的45家，甚至出現了一周之內5家中國公司掛牌美國市場的盛況。

遭遇做空狙擊和監管博弈

但也正是從此時開始，中概股開始頻頻遭“渾水”“香櫞”等做空機構的狙擊。而中美跨境監管間圍繞“審計底稿”問題的尖銳矛盾也在此時開始顯現，并出現了第一次大爆發。

根據美國《薩班斯—奧克斯利法案》的規定，美國公眾公司會計監督委員會（PCAOB）必須要取得審計底稿等信息和參與日?，F場監管。但由于中概股的特殊性，無論是美國證券交易委員會（SEC）還是PCAOB，起初并沒有對中概股提出嚴格的審計要求，但他們與中國政府、中概股公司、在中國內地和香港的會計師事務所之間的合作、摩擦、博弈從未停止過。

2011年的東南融通（NYSE:LFT）涉嫌財務造假事件成為導火索。中美雙方的監管矛盾開始激化，其間PCAOB曾聯合SEC一起到北京談判。

受此影響，中概股市值開始集體下跌，到了2011年，在美新上市的中概股公司只有11家，第四季度甚至一家都沒有。而這一年也是中概股私有化退市最為兇猛的一年。

直到2013年5月24日，中國證監會、財政部與PCAOB簽署了諒解備忘錄。雙方各自做出了讓步，但也只是暫時緩解了矛盾，并未真正解決根本性問題。這也為2022年又一輪矛盾升級和中概股暴跌埋下了伏筆。

不過，市場并沒有因此走向長期的平穩。2015年8月24日，在美上市中概股遭遇了史上“最悲慘的一天”，集體出現了恐慌性下跌：指標股阿里巴巴跌破了68美元的發行價，創下上市以來股價最低紀錄，百度的跌幅也超過了20%。當天在美國三大交易所掛牌的201只中概股當中，共有163只出現下跌。彭博“在美上市中資股指數”盤中一度重挫12.3%，收盤下跌5.7%，創下2011年9月以來最大單日收盤跌幅。

一邊是華爾街的“不待見”，一邊是國內資本市場讓人眼熱的火爆行情，“跌跌不休”的股價走勢讓中概股再次出現集體“逃離”華爾街的大潮。數據顯示，2015年至2016年中概股出現了私有化退市的高峰，近40家中概股發起私有化，逼近當時美國市場上中概股總數的五分之一。

華爾街“圍城”：家還是遠方？

10余年闖蕩華爾街，中概股們已經真切體會到外面的世界美好也危險，敲鐘那一瞬的高光時刻，并不能掩蓋時刻圍繞身邊的資本血腥。華爾街就像是一座“圍城”——站在外面的人總是擠破腦袋想進去，已經進去的人又常常會有想要逃離的沖動。

現實擺在面前。一方面，如果公司市值被嚴重低估和邊緣化，交投清淡缺乏流動性就無法有效融資，但又要支付大量費用和接受嚴格監管，還不如在回購成本較低的時候進行私有化，也可以防止潛在競爭對手或其他投資者進行敵意收購。

另一方面，隨著內地和香港資本市場的發展，有一些公司在考慮進行PPP（Public—Private—Public，即上市、退市、再上市），從低迷的海外市場退市，回到估值較高的內地或者香港市場重新上市，畢竟內地和香港市場給予科技互聯網類型公司的市盈率要遠高于美股市場。

不少已經到過“遠方”的中概股選擇開啟“回家”之路。2016年7月，奇虎360（NYSE：QIHU）以93億美元市值正式從紐交所退市，成為截至當時在美上市中概股公司中最大規模的私有化交易。

“80億美元的市值并未充分體現360的公司價值。”360公司創始人、董事長兼CEO周鴻祎如是解釋斷然退市的原因。

2018年2月28日，江南嘉捷正式更名為三六零全科技股份有限公司（證券簡稱“三六零”，股票代碼601360），隨著上海證券交易所上市鑼聲的敲響，奇虎360借殼江南嘉捷成功回歸A股。

但代價也是巨大的。為了退市和再上市，奇虎360整整折騰了近3年的時間，而且將公司私有化需要大量的資金支撐，周鴻祎透露，其銀行貸款高達30多億美金，他還因此自嘲當時是“中國最大的‘負翁’”，壓力可想而知。

但A股的上市門檻畢竟較高，很多硬性限制性條件，對于科技互聯網公司來說也很難達到。因此，更多的中概股將目光投向了香港，希望通過多地上市，平衡美股市場的不確定性和系統性風險。

2018年4月24日，香港聯交所修訂了上市規則，允許已在境外上市的大中華區創新企業到香港二次上市，也允許同股不同權公司在港上市，這不僅吸引了小米、美團等一系列新經濟公司將上市地點選定在了香港，也為大量在美中概股公司的回歸做好制度鋪墊。

2018年7月9日，小米集團 （1810.HK）作為港交所“同股不同權”改革后第一家嘗鮮個股正式登陸港交所，并在此成功躋身有史以來全球前三大科技股IPO，僅次于阿里巴巴和Facebook。

此后，大批內地的新經濟企業開啟了在港上市潮，僅2018年7月12日一天，就有8家內地公司同時于香港聯交所上市。2018年9月20日，又一互聯網巨頭公司美團點評（03690.HK）在香港聯交所正式掛牌上市。眾安在線、閱文集團、京東健康、京東物流、快手……也都陸續在香港登陸資本市場。

同時，“回家”的中概股公司也越來越多。2019年11月26日，阿里巴巴（9988.HK）正式登陸香港聯合交易所，成為2011年以來香港融資規模最大的公開發行。

時任港交所行政總裁的李小加曾對外表示，錯失阿里巴巴是港交所做出允許“同股不同權”公司上市改革的重要原因。香港曾經是阿里巴巴上市的首選之地，但由于港交所的制度不允許，無奈之下，2014年，阿里巴巴只能遠赴美國，登陸紐交所，并成為當年全球最大的IPO。

阿里巴巴之后，網易、京東、百度、攜程、微博、嗶哩嗶哩、中通快遞、萬國數據、新東方……紛紛選擇“回家”，截至目前，已經有超過20只在美中概股完成回港二次上市。

2021年10月，香港交易所主席史美倫曾對外透露，已經有1351家內地企業在香港上市，占港交所上市公司總數的一半以上；內地企業在香港上市發行的新股和再融資總額已經超過11萬億港元，內地企業在香港交易所的總市值占比已經超過了75%。

憂傷中概股： “跌到令人絕望”“全場1折起”

2020年，新冠肺炎疫情開始肆虐全球，但疫情也在客觀上助推了互聯網新經濟的快速發展。根據復興資本（Renaissance Capital）發布的研報數據，中概股在2020年全年漲幅54%，而整個納斯達克股市只有44%。而這一年也有超過25家中國企業赴美上市。

2021年初，中概股的總市值達到了歷史峰值。阿里巴巴、騰訊、美團、京東、拼多多等中概股指標性公司股價均創新高，騰訊市值更是突破7萬億港元。中概股，尤其科技互聯網股，屢屢創下新高的股價，吸引了大批投資者入場。

但很快中概股高位攀升的趨勢不再，市場局面開始發生劇烈轉向。

監管博弈再起，中概跌成“中丐”？

進入2022年，本就陰云密布的中概股雪上加霜，尤其是隨著俄烏沖突的爆發和中美監管摩擦的加劇，雪崩式的暴跌出現了。

最直接的導火索是3月10日美國證監會（SEC）宣布將百濟神州、百勝中國、再鼎醫藥、盛美半導體、和黃醫藥5家中概股公司列入《外國公司問責法》（HFCAA）暫定清單。

SEC開出的這份“預摘牌名單”是基于2020年5月20日和12月2日美國參眾兩院先后表決通過的《外國公司問責法》。根據這一法案，中國內地或中國香港的企業必須證明不受外國政府控制并提供審計底稿審核。如果連續3年未能遵守法案要求，上市企業將無法在美國交易所包括場外市場進行證券交易。

盡管這份“預摘牌名單”設定了3年緩沖期，但中概股公司可能因監管要求而被摘牌的擔憂和恐慌，還是快速在投資者中蔓延開來。

從3月10日到3月14日的短短3個交易日里，騰訊的股價從400港元一路下跌到300港元附近，萬億市值蒸發。3月15日，騰訊股價失守300港元大關。2021年，騰訊的股價曾攀升到750港元以上，這一輪下跌從高點回落了60%；阿里巴巴的股價也一度下探到70美元附近，較310美元附近的高點回撤超過75%。

與此同時，摩根大通等投資機構開始大幅調低中概股的評級和目標股價，阿里巴巴目標價從180美元下調至65美元、騰訊從570港元下調至265港元、美團從295港元下調至90港元、京東從380港元下調至135港元、網易從195港元下調至93港元……

摩根大通甚至發布報告稱，從6至12個月的股價前景來看，中國互聯網企業“不可投資”，股價難以預測。

“跌到令人絕望”“比股災還股災”“三天跌掉一個時代”“沒有最低、只有更低，深不見底”“中概股已經全場1折起”“中概互聯已經變成‘中丐互憐’了”……（注：中概互聯即易方達中概互聯網ETF，是市場上規模最大的中概股指數基金，其凈值在近一年內一度下跌了超過52%。）

除了自嘆“被割到韭菜根”的普通股民，很受傷的還有互聯網大廠的員工們，因為他們很大一部分收入是以股票形式發放的。

“我簽入職Package（薪酬包）的時候，公司股價是180美元，后來最高漲到210多美元，但現在跌到了20美元左右。”一位頭部互聯網大廠的員工TK非常無奈地告訴《中國經濟周刊》，因為自己是單身，經濟壓力不大，因此選擇了股票多現金少的薪酬方案。

如今，眼看著自己的收入以百萬級別縮水，TK只能安慰自己去做“時間的朋友”。“我現在逢人就說，要不買點兒我們公司股票吧，打1折，跟入職差不多，還不用在公司996。”TK說。

如果說互聯網大廠的股票或許還能“和時間做朋友”，那么對于絕大多數中長尾中概股而言，前景就非常令人擔憂了。

根據Wind數據，截至4月11日，280家在美國上市的中概股，總市值約2068億美元，其中，市值低于5億美元的有242家，市值低于1億美元的有203家，這些小市值中概股中，已經有超過七成跌破發行價。

根據富途提供給《中國經濟周刊》記者的數據，無論是美股中概股還是港股，都是“僵尸股”遍地，流動性分布極不均衡。比如，在美中概股中有57%日均成交額不足300萬美元，有41%日均成交額不足100萬美元；港股中概股中市值前5%的公司占據了73%成交額，市值排名TOP10的公司又占據了其中86%的成交額。（統計區間為2021年9—11月）

中概股回歸是大趨勢？

3月16日，國務院金融穩定發展委員會召開專題會議，研究當前經濟形勢和資本市場問題，會議由中共中央政治局委員、國務院副總理、金融委主任劉鶴主持。此次會議上的積極表態，推動了從滬深兩市到港股美股的全面猛烈反彈。此前，A股市場也比較少見地出現了與港股、美股的聯動下跌。

在3月16日的港股市場中，整個恒生科技指數大漲22.2%，創下史上最大漲幅。恒生指數也隨之上漲了9.08%，創業板指上漲5.2%。前日剛剛跌破300港元大關的騰訊一日股價暴漲23.15%，阿里巴巴收漲27.3%，美團、快手漲幅超過30%，京東漲幅超35%，嗶哩嗶哩漲幅超40%……

3月17日，美股也迎來強勢反彈，被認為最能反映在美中概股表現的“納斯達克中國金龍指數”（HXC.O）一日大漲了33%。3月17日的港股，漲勢延續。

但是，3月18日，中概股又開始持續大幅波動。不少中概股投資者自嘲：“在ICU和KTV之間來回橫跳。”

3月23日，微博作為第二批公司被列入“預摘牌名單”暫定清單。3月30日，又有5家中國公司被列入暫定“預摘牌名單”，包括百度、愛奇藝、富途、Nocera、凱信遠達醫藥。

5月4日，美國證券交易委員會（SEC）在其官網再次公布了一批中概股“預摘牌名單”，有88家中概股公司被列入名單，其中包括嗶哩嗶哩（B站）、蔚來汽車、小鵬汽車、網易、藍城兄弟、華能國際、中國鋁業、滿幫集團、華住集團、陌陌科技的母公司Hello集團、小牛電動、音頻公司荔枝、涂鴉智能、趣店、歡聚時代、途牛、霧芯科技等。

這已經是SEC第6批發布預摘牌名單，且這一批次的數量遠超此前幾批。至此，SEC官網上的預摘牌名單已經有105家中國公司。而“確定摘牌名單”也從4月份的5家公司，擴大到23家公司。

不過，中國證監會副主席方星海曾于4月21日在博鰲亞洲論壇2022年年會上透露，中美審計監管合作談判進展非常順利，很有信心在不久的將來達成協議。

這是不是一場“金融戰”？從學界到產業界都尚有爭論。但幾乎可以確定的是，圍繞中概股，尤其是中國科技股，“價格保衛戰”正在上演。

根據世界銀行的數據，2021年紐交所和納斯達克交易額占全球股市的45%。美國在資本市場上的地位仍是不可撼動。

中概股如果面臨長期的估值偏離和監管風險，是否會導致大量私有化退市？

無論是出于擴寬融資渠道的考慮，還是為極端情況留有“備胎”，是否回港二次上市或多地上市，是目前很多中概股公司需要思考的問題。業內人士認為，從長期來看，中概股回歸港股和A股，仍是一個大趨勢。但若短期內大批量密集回歸的話，承接性可能尚存在一些問題。

今年1月，中金公司曾根據港交所最新修訂規則并結合當前數據，對中概股回歸對港股流動性影響及中概股回歸之路做過一次沙盤預演和分析研究。其發布的研究報告預計，未來3年內，有60家中概股公司可以走向回港上市之路，其中35家已符合回港條件，25家可能在未來3到5年內滿足條件。但是，有197家中概股暫時不能滿足赴港二次上市的條件，不過這些公司的合計市值占比僅有9%左右。

客觀認識和評價中概股模式的貢獻

中概股如此長期和巨幅暴跌的原因何在？

“資本市場的健康發展，最重要的就是投資者的信心，而投資者的信心來自穩定的預期，只有在穩定的預期之下，他們才會拿出真金白銀。”中國人民大學財政金融學院金融學教授鄭志剛告訴《中國經濟周刊》。

鄭志剛認為，近期中概股暴跌的主要因素比較復雜，內因和外因都存在，雙重因素累加所形成的恐慌情緒，導致了投資者信心不足。

“過去一年來，中概股投資者對市場的預期已經被擾亂了，任何風吹草動，甚至一個明顯的虛假信息，都會杯弓蛇影，引發市場的劇烈波動，這說明投資者對于中概股的信心已經非常脆弱，‘預摘牌名單’只是最后一根稻草而已。”鄭志剛說。

在鄭志剛看來，中概股信心脆弱的外因，一是不能排除在美國右翼勢力的干預下，美國資本市場的監管正在被政治化；二是也不能排除有游資伺機對中概股進行狙擊獲利。但他認為，更為重要的，也是我們能夠努力解決的主要方面，還是在內因上。

“在中美競爭的大背景下，我們只能先增強‘免疫力’，提升自身抵御風險的能力。”他說。

鄭志剛表示，目前有幾個現象是值得關注的。一是受近期俄烏沖突的影響導致全球資本市場股價大跌，但中概股的跌幅似乎比交戰國在國際市場的上市公司跌得還要慘。

二是以往中概股、港股和A股3個市場的走勢是沒有強關聯的，而且理論上講，如果美股中概股遭遇打壓或面臨退市，港股市場本應該成為其避風港，應利好上漲才對。但這一次，3個市場卻令人意外地保持了同步。

三是國內對于應該“如何理解中國企業到境外上市”出現了爭論，一些觀點甚至認為中概股是東食西宿、首鼠兩端。

鄭志剛表示，中國企業到境外上市，本質上是這樣一種引進外資的重要方式。改革開放以來，引進外資是推動經濟發展的重要舉措，但其實直接引入外資的成本是很高的，而通過境外上市引資的成本則很低，而且還不需要喪失對公司的控制權。

“我們需要客觀地、歷史地評價中概股模式的貢獻和意義，中概股是為中國的改革開放和經濟發展作出貢獻的。中國高科技企業的興起，不斷涌現出獨角獸，但為他們提供初期發展所需資金的是國外的資本，而不是內地的銀行和A股市場，這是個事實。一些人認為，中概股是境內盈利境外分紅，首鼠兩端，這是不客觀的觀點。鄭志剛說。

中概股“信心戰”：抄底自救，看多中國

對于此次中概股的暴跌，不少業內人士和專家認為，更值得關注的是，中概股的估值體系和估值維度正在發生變化，甚至全球資本市場的投資風向都在發生變化。中概股在資本市場上走強還是走弱，關鍵還是看投資者對中概股的信心，對中國經濟的信心。

正如亞洲金融危機的爆發，索羅斯只是一個導火索，他只是引爆了一個“炸藥包”，而這個“炸藥包”是本國老百姓和全球投資者開始對亞洲資本市場失去信心。

回購自救VS外資拋盤

中概股的“自救”已經開始。3月22日，阿里巴巴宣布將股份回購計劃總額由150億美元擴大至250億美元，回購將持續至2024年3月底。這項回購規模約相當于阿里巴巴市值的十分之一，創下中概股史上最大規模的回購紀錄。

截至目前，已經有騰訊、小米、嗶哩嗶哩、微博、唯品會、富途、微盟……多家中概股公司都加入了回購大軍。而Wind數據也顯示，中概互聯、KWEB等主要以中概股為投資標的的基金，也出現了大筆資金涌入抄底。

但外資撤出拋盤的跡象也是明顯的。根據SEC最新披露的機構持倉數據，2020年三季度，美國機構持倉中概股市值占其總市值的比例為7%，四季度大幅降至5.9%。而截至2021年四季度，美國機構持倉中概股市值占其總市值的比例為4.1%。

“從我過去的經驗來看，市場出現這么大的跌幅，不可能沒有Long Only（看多的長線基金）斬倉，因為對沖基金的推動能力是有限的。”藍蓮花研究機構創始人溫天立告訴《中國經濟周刊》。

溫天立有著10余年的互聯網和金融行業從業經驗，曾任華興資本董事總經理、證券研究部負責人，也曾參與過10余家中概股公司的上市。作為一家新型投資銀行，藍蓮花主要服務于中概股的機構投資者。

據溫天立介紹，長線基金主要是共同基金、養老基金、大學捐贈基金等，這些基金頭寸都特別大，而且全球配置，因此他們進來不容易，建倉不容易，走的時候也不容易，所以一般會稱其為“投資壓艙石”。而Long Only斬倉意味著他們很可能在做全球投資的轉換。

溫天立還向記者透露，投資人在減倉中概股，自己也有切身體會。因為在藍蓮花的70多個客戶中，去年四季度走了兩個，一季度3個，二季度5個……“如果這一波我們能維持在15%的流失率，就很開心了。”他說。

中概股已經持續低迷了一年多，溫天立表示，投資人也是隨著一波又一波的壞消息有波次地減倉的。“雖然投資人都明白回報來自風險，富貴險中求。但俄烏事件對他們沖擊很大。”他說。

短期樂觀，中期悲觀，長期樂觀？

對于中概股未來走勢，溫天立表示：“短期樂觀，中期悲觀，長期還是樂觀。”他解釋說，短期樂觀是因為“已經跌夠了”。

中期悲觀是因為他認為解決中概股目前面臨的核心問題，比如PCAOB審計底稿的問題，很難。

“中概股的本質是中國出公司，美國出市場。中國公司發展快、有收入、有利潤、有增長；美國要找到全世界的好公司也不容易。之前中國的公司借用美國的市場來實現好的資本配置，讓好的公司越長越大，但這樣一套機制以后可能要沒有了。”他說。

因此，這意味著中期中國和美國都需要補齊自己所缺少的部分，但這并不容易。不過，從長期來看，溫天立表示：“我還是比較樂觀的。”

對于化解中概股的內外危機，鄭志剛也提出了一些建議。他認為，一是中美雙方都需要拿出更大的誠意，就審計底稿問題盡快達成一致。他建議有關監管部門應加強審查，如公司確實涉及國家安全就“亮紅燈”，不允許其到境外上市；如審查通過就“亮綠燈”。

二是對內應梳理各方面監管政策，避免“政出多門”，如果監管政策可能會對資本市場產生影響，應由證監部門進行統籌和協調。

三是避免進行“事后應急式監管”，應該逐步轉變為進行“事前合規監管”，監管政策要留有緩沖期和緩沖區，避免形成“監管風暴”，為資本市場消化留有時間。

責編：姚坤

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